公司债券

2013-9-25 17:59| 发布者: Ray| 查看: 982| 评论: 0

摘要: 顾名思义，公司债券是由公司发行的债券。它们按发行者类型分类。债券信息服务中心所使用的4种一般分类是：（1）公用事业，（2）交通运输，（3）工业，（4）银行与金融公司。做更细致的分解便可看到更多的同类集团。 ...

顾名思义，公司债券是由公司发行的债券。它们按发行者类型分类。债券信息服务中心所使用的4种一般分类是：（1）公用事业，（2）交通运输，（3）工业，（4）银行与金融公司。做更细致的分解便可看到更多的同类集团。例如，公用事业再细划分为电力公司、煤气分配公司、自来水公司以及通讯公司。交通运输可进一步分为航空，铁路和汽车公司。工业是大杂烩类别，在投资特点上包含了一些不同类型的集团。工业债券是由各类制造业公司，商业公司和服务业公司发行的。

不动产（使用某种抵押）或动产都可以用作抵押，超出一般信用水平的债券发行者所提供担保，发行者可以用一种抵押债券给予债券持有者，作为对被担保资产的一种留置权（留置权是出售抵押财产来偿付债券持有者的未偿付债务的一种法律权利）。公司信用债券不是用具体的抵押财产来担保的，但这并不意味着债券持有者对发行者的财产或他们的收益没有要求权。公司信用债券持有者对于发行者没有具体作为其他债务担保而抵押的所有资产，拥有一般债权人的要求权。而且他们甚至于在如下情况中对被抵押的资产拥有要求权；这些资产的价值大于偿还被担保债权人的所需。次级公司信用债券是这样的债券；在确定对债务人的资产和利益的要求权时，确定这种债券排在有担保的债务之后，公司信用债券之后，并且往往还排在某些一般债权人之后。当一个公司发行一种债券时，证券的种类将决定发行者的成本。就一个给定的公司而言，抵押债券的发行成本会低于信用债券，而信用债券的发行成本又低于次级信用债券。有信用保证债券是由另一个实体做出保证的债务。担保的价值实际上等于保证人偿还这一债务的融资能力。

大多数公司债券是期限债券，即它们在一定期限内流通，然后变成到期的和应付的债券。其期限可长可短。一般而言，到期日从发行之日起在10年以下者叫票据。大多数公司借款采用20-30年到期的债券形式。限期债券可以再最终到期时通过偿还而收回，或如果在债券中已有规定在到期前收回。这种债券详细规定了公司债券发行者的允诺和债券持有者的权利。

信用风险

同财政部证券不同，公司债券使投资者承担信用风险。这便是发行者对其债务发生违约的风险。在任何一个时间内，一种公司债券，在市场上所提供的收益，均随市场参与者如何估计未来支付的利息和本金的美元金额的不确定性而不同。职业的货币经营者运用各种方法来分析关于公司和债券发行方面的信息，以便对发行者偿付其未来契约债务的能力做出估计。投资管理过程的这种活动被称为信贷分析。大多数大型机构投资者与投资金融公司都设有它们自己的信贷分析部门。可是，大多数个人投资者和一些机构债券投资者没有进行这种分析研究。相反，他们主要依靠商业性信用评级公司所公布的债券信用评级，这些公司进行债券分析，并通过某种信用评级系统表达它们的结论。4家著名的商业性信用评级公司是：穆迪投资者服务中心，标准-普尔公司，达夫-菲尔普斯公司以及菲奇投资服务中心。

两种最广泛使用的债券信用评级系统是穆迪系统和标准-普尔系统。在这两种系统中，术语“高级”意味着信用风险低，或者反过来，意味着未来支付的可能性高。穆迪公司以字母Aaa表示最高级债券，而标准-普尔公司则以AAA表示之。次最高级为Aa或AA；而第三级则都是使用A表示。次之的3个等级则分别以Baa或BBB，Ba或BB，以及B表示。还有C级。另外，标准-普尔公司使用“+”或“-”符号以便在每个等级之内规定一个更狭窄的信用质量的细分类，而穆迪公司则使用1,2或3来进行这种细分类。债券信用评级为3个A（AAA或Aaa）被称为第一流的债券，双A债券叫高质量债券，一个A的债券分类称为中上等债券；而3个B的债券则称为中等。这4个标准称为投资等级。信用评级更低的债券则被认为具有投机成分，或者说具有明显的投机性。它们被称为垃圾债券。

质量差幅。公司债券所提供的收益依赖于它们被人们认可的质量或信用评级。为补偿它们信用风险的增加，质量评级较低的债券必须提供比评级较高的债券更高的收益。两种债券（它们除了质量不同，其他方面均相同）之间这种收益差幅，被称为质量收益差幅。

不同质量评级的公司债券发行之间以及公司债券与国库证券之间的质量收益差幅，一般随利率周期不同而变化。确切地讲，当利率高时较低与较高质量证券之间的质量收益差幅趋于扩大，而当利率低时则趋于缩小。在低利率时期，投资者们往往增加他们对较低信用质量债券的持有额，以便获得额外的收益，并且，这缩小了高等级与低等级债券之间的差幅。相反，在投资者预期出现一个不利的经济气候并且利率处于高水平的时期，由于投资者通过出售较低质量的债券和购入较高质量的债券而对信用风险采取较为保守的态势，所以往往出现一种“涌向质量”（flight to quality）现象。这加大了高等级债券与较低等级信用债券之间的差幅。

提前赎回风险

大部分长期公司债券都有提前赎回的规定，即发行者有一种期权——在债券到期前购回所有或部分债券。有些债券规定，发行者必须定期地赎回预先决定的这种债券的数额。不管采取什么方式，债券持有者都承担着这样的风险；在某个于己不利的时候，这种债券被提前赎回。这种风险称为提前赎回风险。

具体地讲，如果当利率下降时某种债券被提前赎回，则会出现两种不利的结果。第一，所得收入必须按较低利率进行再投资。第二，这种债券的增值潜力受到发行者在契约中规定的将赎回这种债券的价格（提前赎回价格）的限制。这种价格执行上的特点被称之为价格压缩。投资者要预期对可接受的提前赎回风险得到什么补偿。

在有提前赎回风险的情况下，由于发行者有提前赎回债券的这种选择已是给定条件，所以这种期权只是债券持有者给予发行者的一种提前赎回的期权。这种期权可以用一种期权定价理论加以评价。为了对这种期权进行评价，重要的是确切地了解债权持有者让与（出售）给发行者什么期权。

提前赎回及以新偿旧规定。在一种新债券发行条件的谈判中一个重要问题是，发行者是否有权在到期日之前的某一日期偿还全部未偿还债券。由于发行者认为，在未来某个时候，一般利率水平可能明显降到债券的息票利率之下，以致偿还这种债券并以息票利率较低的另一种债券代替它是有吸引力，因此，他们一般都要求拥有这种权利。出于这种原因，债券持有者则要求发行者没有这种权利。

通常的实践是做出一种规定：否定发行人在发行日之后头5-10年以由发行等级等于或超过要赎回的债券的较低成本债券而获得的款项来赎回债券的权利。这种类型的偿付被称为以新偿旧。虽然大多数长期债券具有这些以新偿旧限制时，但如果从与较低利息成本货币不同的方面有了资金来源，它们通常是立即全部或部分可赎回的。来自经营的现金流动，来自普通股票销售的收入，或来自出售偿还财产的资金，都是这种来源的实例。虽然债券偿付价格往往是超过票面的某一升水，但在许多情况下，提前赎回的价格等于票面价值。

许多债券有某种提前赎回保护——例如，它们不可在头3-7年被提前赎回，但是，在那之后可以以任何理由提前赎回。投资者们往往把以新偿旧性保护同提前赎回保护混淆起来。提前赎回保护在债券不能以任何理由赎回的情况下要更为绝对得多。以新偿旧限制仅上述那样一种类型的偿付提供保护。由于没有认识到这种差异，致使某些投资者遭受到不必要的损失。

一般来说，公司债券可以按高于票面的某种升水提前赎回。总的来讲，升水金额随债券接近到期日而下降，并且往往在发行之后数年达到票面额。升水的最初金额可能同1年的息票利息一样多，或者同半年或少于半年的息票利息一样少。

偿债基金规定

公司债券契约可以要求发行者每年赎回某种债券的一定部分，这被称为偿债基金要求。一般而言，发行人可以通过以下某种办法满足偿债基金要求：（1）造成向公司受托者赎回的这种债券面额的一笔现金支付，受托者利用某种彩票赎回要用于偿付的债券；（2）交付给受托者一些债券，其总票面价值要等于必须在公开市场购买以赎回的债券金额。通常情况下，如果债券最初按照票面出售，偿债基金赎回价格便等于票面价值。当按照一种超过票面的价格发行时，赎回价格一般按发行价格开始，并且随这种债券接近到期而逐渐降低到票面额水平。

许多公司债券契约包括这样一条规定：给予发行者以赎回相当于商定的偿债基金要求两倍或多倍金额的期权。这个两倍期权实际上是减少了债券持有者的提前赎回保护，因为当利率降低时，发行人可能发现，行使这种期权，按规定的偿债基金提前赎回价格赎回相当大一部分高成本的未偿还债券是有利的。

虽然偿债基金规定的目的是通过在到期之前清偿大多数债券来减少信贷风险时，但这种强制性提前赎回的规定又增加了提前赎回风险。

给予债券持有者的期权

给予一个发行者的提前赎回期权，代表着被债券持有者出售的一种期权。在一些债券发行中，存在着发行人给予债券持有者的一些期权；即，当取得债券时债券持有者从发行人手中购买的期权。对债券持有人出售的嵌有期权的债券三个例子是：（1）可转换的或可交换的债券；（2）具有买入普通股票或债券的认股权证的债务单位；（3）可退还债券。可转换债券、可交换债券以及由购买普通股保证的债务单位，称作与股权相联系的债务。

可转换的及可交换的债券

一种公司债券发行中的可转换规定，使债券持有者有权把债券转换为某个事先决定的发行者的普通股票份额。因此，一种可转换债券就是用一种提前赎回期权购买发行人的普通股票的公司债券。可交换债券使债券持有者有权用这种债券交换与债券发行者不同的某个公司的普通股票。例如，达特-克拉夫特公司拥有一种未偿付的可交换债券，可用于交换明尼苏达州采矿与制造业公司的普通股票。福特汽车信用公司的可交换成一种以上的证券。例如，大众电影公司（general cinema）有一种未偿付债券，可转换为R.J.雷诺兹和西兰德公司的普通股票。债券持有者在行使一种可转换债券或可交换债券的提前赎回期权时所得到的普通股票份额数，被称为转换比率。在发行债券时，发行者实际上给予债券持有者以按如下价格购买普通股票的权利：可转换债券的票面价值/转换比率。这种价格被称为票面换算价格，并在契约中往往简称为转换价格。

转换特权可能适用于债券寿命的全部或仅某一部分。转换比率可能随时间的推移而下降。它总是随股票的拆股和股票的红利而成比例地进行调节。可转换债券可被发行者提前赎回。这允许发行者强制进行债券转换。有一些可转换债券具有提前赎回保护。这种保护可采取以下两种形式的一种：或是不许可发行者在一规定日期之前赎回债券；或是直到股票价格由于某种预先决定的高于票面转换价格的百分比价格而上涨时，才允许债券发行者赎回债券。因此，除购买对普通股票的一种买入期权之外，一位可转换债券持有者也出售了对一种债券的提前赎回期权。

有认股权证的债务单位

当发行一种债券时，可能附带一些认股证作为出售单位的组成部分。一份认股权证使债权持有者有权按一规定价格购买一种指定证券的权利。因此，一种认股权证就是一种买入期权。这种认股权证允许债券持有者购买债务发行者的普通股票或非发行者的另一个公司的普通股票。另外，认股权证可使债券持有者有权购买发行者或另一个公司的某种债务。大部分认股权证可以同债券分开，并且分别出售。认股权证一般以现金来加以使用或使用作为债券单位组成部分而提供的这种债券来使用。在可转换和可交换债券情况下，只有这种债券可以用于行使期权。

认股权证可允许债券持有者购买发行者的普通股票，就像可转换债券那样。然而，在可转换债券中嵌有的买入期权不能与这种债券分开出售，而认股权证则可以这么做。因此，持有一种债券和一种认股权证，就是处于持有发行者公司债券的长期地位和持有发行者普通股票买入期权的长期地位。

购买同一个发行者的另外债券的认股权证，有时被称作或有定额期权。实行的价格通常是票面价值，并且交付给债券持有者的债券可能是或可能不是认股权证所附属的那种债券。

可退还债券

一种可退还债券使债券持有者有权在指定日期按票面价值将债券回售给债券发行者。债券持有者所得利益是，如果在发行日期之后利率提高，因此而降低了这种债券的价值，债券持有者能够将债券按票面额回售给发行者。因此，一种可退还公司债券是由一种不可退还公司债券加上对那种债券的一种长期退还期权构成的。

适销性风险

实际存在着两种二级公司债券市场。一种是交易所市场，在那里某些交易所成员建立一个挂牌债券的市场。另一种是场外市场。大部分交易在场外市场上进行。

由一位经纪人持续报价的任何债券都是一种适销债券，这种债券显然存在着一个市场。但是，寻求进行交易证券组合战略的投资者需要知道的要比这些多得多，他们要了解，对那种特定的债券而言，该市场前景如何。对不同的公司债券发行而言，认识到市场质量的差别是有用的。

给证券的适销性定级的主要依据，是经纪人的报价和开盘价格之间的差额的大小。一个很小的差额——比方说，1%的1/4至1/2——表明这是一种很适销的债券。一个大的差额——诸如2%或3%——意味着这种债券的适销性差。这种差额大小的主要决定因素通常是一种债券的交易活动规模。经纪人数字与交易活动或多或少是成比例的。如果一种债券的发行活动规模大，将会有许多寻求交易的经纪人。大量的交易活动与大量的经纪人造成一个高竞争的市场，在这个市场上，差额被迫下降。

一位计划持有一种债券直至到期的投资者，愿意接受因承担适销性风险而形成的升水，而在实际上，如果在到期前出售这种证券的可能性很小，便应寻求具有高适销性风险的债券（假设同该证券想联系的信贷风险是可以接受的）。在另一方面，一位频繁地改变证券组合使之有利的一组证券的经营者，必须在适销性风险和增加的潜在收益之间权衡利弊得失。

公司债券的其他特征

除已讨论过的这些特征外，还有影响一种公司债券的风险/收益特点的其他一些特征。这些特征将在下面段落中讨论。

无息票公司债券。如果按照等于到期收益的利率使息票支付实现再投资，一张公司债券在被购买时使投资者看到的到期收益将实现。如果这张公司债券被持有至到期，这位投资者的实际收益便依赖于对息票支付额再投资所依据的利率按照比购买时的到期收益低的利率对息票支付额进行再投资，导致实现的复合收益比购买时的到期收益低，这种风险被称为再投资风险。无息票公司债券，不存在把息票交付额进行再投资，所以也并不存在再投资风险。因此，持有一张公司无息票债券直至到期，导致了实现的复合收益等于购买时的到期收益。无息票公司债券是1982年4月由J.C.彭尼公司首先公开出售的。

浮动利率证券

浮动利率证券的息票利息是在某种预先决定的基准的基础上周期性地进行重新确定的。例如，息票利率按照等于比6个月期国库券利率高50个基点的利率，每六个月重新确定一次。虽然大部分债券的息票利率是依据某种金融指数重新确定的，但某些债券则使用一些非金融指数（诸如某种初级商品价格）来作为息票利率的基准。例如，阳光矿业公司（sunshine min-ning company）发行的3种未清偿债券，其息票利率是依据50盎司白银的价值而确定的。

浮动利率证券对某些机构投资者是有吸引力的，因为这允许他们购买具有某种收入流的资产，这种收入流与他们某些负债的浮动利率性质更紧密的匹配。浮动利率证券使债券持有者遭受的利率风险比固定利率证券低，因为他们的息票利率重新确定反映了现行市场收益水平。从理论上说，如果市场认为，发行时脱离基准的差幅不会发生变化，频繁重新确定息票利率的一种浮动利率证券应按票面额进行交易。例如，假设一家单A级银行出售一种浮动利率证券，其息票每3个月按超过3个月国库券40个基点的标准重新确定一次。如果人们察觉到这种债券发行者的信用质量下降了，使得市场要求在这种债券的重确定利率时按超过3个月期国库券55个基点的标准实行，这种债券便会低于票面额出售。如果信用质量改善并且市场愿意接受一个较低的差幅，相反的情况便会发生。如果差幅保持不变，这种债券便应按票面额出售。

一些投资者把某些浮动利率工具视为短期资产的消极替代物，特别是，或多或少持续保持某种最低水平的一种短期有价证券组合的组成部分。因此，当证券到期时，浮动利率证券节省了转投短期证券所需的成本。

为什么公司要发行浮动利率证券？使可变利率资产收入的流入与它们的浮动利率债务更密切的匹配，这一点是非常重要的。对于诸如银行和金融公司等放贷者来说更是如此。发行人能够固定或镇住所借入资金的成本和贷出资金的利率之间的差幅。另一原因可能是避免在某个未来日期一个无接受能力的市场可能出现的情况相联系的不确定性。浮动利率证券使发行人可以按短期利率开辟一种获得中、长期资金的新来源，因此，必须靠近市场，减少中间环节，避免有关的发行成本。

浮动利率债券还有其他特征。例如，许多浮动利率债券包括一种退还期权。有些证券可在一定日期（经常是发行后五年）自动地进行交换，或是按照发行人的期权交换成固定利率证券。有少数浮动利率证券可转换为发行者的普通股票。