转手证券收益率的测算

       随着抵押担保证券市场的发展，以“12年提前偿还生命期假设”为基础来报出收益已变为一种惯例。这种惯例假定，一个抵押组合中的所有抵押债券12年后正好被提前偿还了。也就是说，它假定基本抵押组合产生的现金流量在头12年是每个月的定期抵押支付，到12年结束后，组合中的所有抵押都被偿还了。以12年提前偿还期生命假设为基础的报价收益既用于新发行的抵押组合债券，也用于成熟的抵押组合债券。所以，如果一种初始规定期限为30年的抵押权转手证券是10年以前发行的，那么，报价收益假定这个抵押组合债券30年中还有某个剩余期，并假定在12年里组合中的各抵押债券不会有提前偿还问题，12年后所有抵押债券都将被提前偿还。尽管这种收益测算方法使得转手证券的收益报价方法标准化了，但它对于作投资决策来说是没有什么用的，因为它的基本假设是几乎没有什么道理的。

       货币经营者必须对单个抵押组合债券的提前偿还率作某种假设，以便估计来自抵押组合是其基础的转手证券的预期现金流量。运用估计出的现金流量，就可以计算出收益。以这种方式计算出的收益被称作现金流量收益。现金流量收益一般是以下列预计现金流量的基准之一为基础的：联邦住宅管理局的经验、不变的提前偿还率、或公共证券协会的标准提前偿还模型。

       联邦住宅管理局的经验。有一个时期，估计提前偿还率最常用的基准是从联邦住宅管理局的一张关于未提前偿还抵押概率表中得出的30年抵押提前偿还经验，假定提前偿还率与联邦住宅管理局的经验相同（即“100%FHA”）或者是联邦住宅管理经验的某个倍数（快于联邦住宅管理局的经验或慢于联邦住宅管理局的经验），那么，运用联邦住宅管理局的经验就可以预测一种抵押组合债券的现金流量。例如，取联邦住宅经验的平方根指的是“50%FHA”，把联邦住宅管理局经验的平方作为提前偿还率指的是“200%FHA”。

       尽管这种方法运用得极为普遍，但以联邦住宅管理局的经验为基础的提前偿还率预测值并不一定表示某个特定抵押组合债券的提前偿还率，因为联邦住宅管理局的经验代表的是所有由联邦住宅管理局保险的抵押债券在各种利率时期的提前偿还估计值。由于提前偿还率与利率周期相联系，因此，各种利率局期的平均提前偿还率是什么意思？对许多市场参与者来说，这没有多大意义。由此可见，在运用联邦住宅管理局的经验估计出提前偿还率，然后据此得出的某个现金流量预测值，可能把人引入歧途，结果计算出的现金流量收益对制定投资决算可能没有很大意义。

       不变的提前偿还率（CPR）。估计提前偿还和现金流量收益的另一种方法是：假设抵押组合债券中剩余本金的一部分将会每个月被提前偿还。对一个抵押组合债券假定的提前偿还率是根据该抵押组合债券的特点和经验环境来确定的。这种方法的优点是简便易行。而且当经济条件的变化影响提前偿还率时，它可以迅速分析。这种方法也说明，某一具体抵押组合债券所独有的一些特点。

       公共证券协会标准提前偿还模型。尽管公共证券协会标准提前偿还模型起初是为了评价附属担保品的债务契约而建立的，但这个模型可以被应用于预计任何与抵押有关的证券的现金流量。公共证券协会（PSA）是一个代表美国政府证券和抵押担保证券经纪人的组织。公共证券协会标准提前偿还模型一般被称之为PSA。该模型表示为一个年提前偿还率的每月数列。基本的PSA模型假设，新的始发抵押债券发生提前偿还的频率较低，但随着该抵押债券的成熟，提前偿还的频率就会加快。更具体地说，PSA某型假定30年抵押债券的下列提前偿还率：（1）第一个月的年提前偿还率为0.2%，在此后的2.5年里每年每月增加0.2%，知道该偿还率达到每年6%。（2）该抵押债券剩余年份的每年提偿还率为6%，。这个基础基准被称之为“100%PSA”，更慢或更快的速度被称之为PSA的某个百分数。例如，50%PSA的意思是PSA提前偿还率的1/2不变提前偿还率（CPR）；150%PSA的意思是PSA提前偿还率的3/2不变提前偿还率。